摩根大通最新研报揭示，尽管李宁管理层在品牌年轻化和渠道升级上动作频频，但公司复苏之路依旧充满挑战。研报通过详实的数据，剖析了李宁在盈利增长、运营效率和估值合理性上面临的困境。这份报告为理解中国运动品牌的竞争格局和投资价值提供了重要的参考视角。
智能速览
李宁2026年盈利预期仅增长2%，显著跑输同业对手。
2025年第四季度全渠道零售流水延续下滑态势，显露疲态。
库存改善依赖超过35%的深度折扣，利润空间被挤压。
当前估值高于行业平均，但个位数的增长预期难以支撑其溢价。
精华内容
面对增长瓶颈，李宁的转型阵痛仍在持续。摩根大通的报告深入拆解了其背后的结构性压力，从财务预期到运营细节，揭示了品牌复苏的艰巨性。
增长跑输同业
摩根大通预测，李宁在2026年的盈利将仅有2%的微幅增长，这一预期建立在2023至2025年连续三年盈利下滑的低基数之上。相比之下，其主要竞争对手安踏与特步在同期预计将实现超过10%的盈利增长。这种增长差距的背后，是持续的结构性压力。为备战米兰冬奥会及提升品牌形象，广告宣传等投入将持续增加；而“龙”主题店等高端店型的铺设，短期内也将推高运营费用率。
此外，宏观消费环境的不确定性，以及市场对折扣率的持续高敏感度，也为李宁的盈利复苏蒙上了阴影。
运营显露疲态
最新的运营数据印证了挑战的严峻性。2025年第四季度，李宁全渠道零售流水同比录得低单位数下滑，延续了三季度的疲软。分渠道看，电商增速从三季度的高单位数增长降至持平；线下渠道则出现中单位数下滑，其中批发业务压力大于零售。
核心品类表现也不佳：曾经高速增长的跑步品类增速放缓至中单位数，篮球和运动生活品类更是陷入负增长。值得注意的是，公司库存虽改善至4-5个月的健康区间，但代价是超过35%的线下折扣率，该数据同比和环比均在加深，显示出利润空间正被大幅挤压。
估值溢价承压
在业绩增长乏力的背景下，李宁的估值显得尤为突出。当前其股价对应约17倍的2026年预期市盈率，而行业平均水平仅为13.1倍。分析师认为，鉴于公司未来仅有个位数的增长预期，这种显著的估值溢价缺乏基本面支撑。
尽管公司正通过推出“金标”系列和开设全新形象店来重振品牌，但这些举措转化为实际利润仍需时间验证。在宏观挑战和行业竞争加剧的背景下，单一品牌策略相较于多品牌组合，可能面临更大的市场波动风险。
综合来看，李宁正处在一个关键的战略转型期，品牌升级的投入与短期盈利的矛盾日益凸显。摩根大通的研报为市场敲响了警钟，提醒投资者理性看待其复苏进程。在激烈的行业竞争中，李宁能否凭借品牌故事和产品创新打破增长困局，仍有待时间给出答案。
