如果你或者身边的人持有“市场中性”或者叫“量化对冲”的产品，今年7月大概不太好过：明明是冲着“不赌大盘涨跌”买的东西，净值还是悄悄回撤了。
这次整个量化圈都挨了打。社区统计显示，7月500指增、1000指增、量化选股的平均回撤分别达到19%、20%、15%。小红书指增持有人喊疼不奇怪，人家本来就带着指数涨跌；但很多中性持有人想不通：我都对冲掉大盘了，怎么也跟着亏？
今天把这事说透。先给结论：中性对冲掉的是“涨跌”，不是“成本”。不是策略骗人，是太多人从一开始就误解了它的收益结构。
先算第一笔账：中性产品的收益是怎么来的
中性策略的结构不复杂：多头端拿一篮子量化模型选出来的股票，空头端做空等市值的股指期货，把大盘整体的涨跌对冲掉。空头端相当于给股票组合买了一份“防下跌保险”——由于股指期货市场里套保需求长期大于投机需求，期货价格通常低于现货指数，这就是“贴水”，而贴水就是你要付的保险费。
行业里有个公式，把股票市场中性策略的收益来源写成：实际收益=超额收益-对冲成本。私募排排网翻译成人话：模型选股跑赢多少，得先拿去付贴水这份“保费”，剩下的才轮到你。
现在的“保费”有多贵
麻烦在于，这份保费最近在涨价。
回看这半年的变化：今年5月中旬，IH、IF、IC、IM四大品种的股指期货年化贴水率一度收敛到0~-10%的区间。私募排排网当时业内称之为中性策略建仓的舒适窗口。但到了7月末，IM（中证1000股指期货）的年化贴水率已经回到-10.98%，而且还在加深。到8月中旬，IM年化贴水进一步拉深至-14.8%。知乎
-14.8%是什么概念？如果一只中性产品的股票端偏中小微盘、用IM对冲，那么只要贴水维持在这个水平，模型选股的超额得先跑赢年化约15%的成本线，才有留给持有人的利润。今年4月，IM贴水一度飙到-16.8%，是当时的历史极值。知乎现在的水平，离那个极值并不远。
对比一下：IF（沪深300）目前的年化贴水只有4.8%左右。知乎专栏同样叫“中性”，多头拿大盘股、用IF对冲的，成本负担就比小盘端轻得多。对冲用什么工具、成本就有多厚，这是产品说明书里不会写、但直接决定你到手收益的关键细节。
7月，中性为什么也跟着跌了
回头看，7月的中性是被两边夹击的。
一边是超额端。7月科技抱团一夜瓦解，社区统计里创业板指单月跌了23%。小红书量化模型天然慕强，动量因子单月暴跌37%，是2010年以来最大的单月跌幅——上半年仓位越压在科技上的，7月摔得越重，本该“赚钱”的超额端直接转负。小红书
另一边，基差波动也在侵蚀成本端。结果是：中性策略7月的主流表现是-1%~-5%的小幅回撤，但个别产品出现了接近-20%的异常回撤。小红书后者基本不是“对冲”的锅，而是多头端风格暴露太重、持仓过度集中，它本质已经不够“中性”了。
进入8月，超额先修了回来：8月首周小盘股修复，量化超额强势反弹，复合策略在7月平均跌5.92%之后，8月首周平均涨3.83%。小红书但注意，8月中下旬贴水又走扩了——超额在修复，成本也在重新抬升，净值修复不等于可以宣告胜利。
谁适合拿中性，谁别碰
说几句实在话。
如果你要的是一个波动比股票小、不靠天吃饭、能接受年化个位数收益、持有周期以年计算的产品，中性依然有它的位置。截至今年5月8日，股票市场中性策略近一年收益率均值为11.28%，同期波动率与最大回撤分别为8.24%和5.85%。私募排排网注意，这是成本环境相对友好时的“好学生平均值”，不是任何单一产品的保底。
而如果你是冲着“稳赚”两个字进场的，或者期待双位数回报——这类产品没有那种弹性，当下的成本环境也不慷慨。
判断不用复杂，盯住三个信号：
第一，贴水水位。年化贴水是成本线，贴水越深，对冲越贵，在贴水深的时候建仓，等于从第一天起就付高价保费。
第二，超额的来源。是分散选股赚来的，还是押注单一风格赚来的？后者摔起来叫“风格亏损”，什么时候回来没人知道。
第三，回撤后的修复速度。超额跌下去之后多快能修回来，才是管理人真正的成绩单。
两个值得知道的背景谈资
一是机构自己也在用脚投票。近两年不少机构从市场中性转向指数增强，核心原因之一，就是中性策略的对冲端变贵了，股指期货基差长期不友好会直接吃掉收益。知乎连做策略的机构都嫌成本高，普通投资者更该把这笔成本算进预期里。
二是超额正在整体变薄。行业统计显示，2026年一季度量化私募规模达2.8万亿，约占私募证券基金规模的四成。小红书但钱越多，超额越薄：有业绩展示的1236只指增产品，今年平均超额只有3.11%，同比掉了近八成。小红书
回到开头的问题：市场中性还能买吗？我的答案是——能不能买，取决于你知不知道自己在买什么。它不是骗局，但也从来不是“无风险”，它只是把“方向风险”换成了“成本风险+选股风险”。你买的，是管理人的选股能力，减去那份保费。把贴水水位、超额来源、修复速度这三件事看清楚，再做决定，怎么都不亏。
你手里的中性产品7月表现如何？评论区报个收益，看看大家的真实体感。
