8月25日晚上，两份白酒中报落地，一份像冰，一份像火。泸州老窖上半年营收104.72亿元，同比下滑36.35%，净利润43.39亿元，同比下滑43.37%，二季度单季净利只有6.31亿元，环比一季度大跌82%。新浪微博同一晚，迎驾贡酒交出了一份完全不同的成绩单：上半年营业收入34.16亿元，同比增长8.08%；归母净利润11.62亿元，同比增长2.79%；基本每股收益1.45元。新浪微博
放在白酒板块的大环境里看，这份双增的分量更重：上周Wind白酒指数单周下跌4.18%，中报密集披露期正在对整个板块做基本面检验。新浪微博迎驾是上半年少数收入、净利润双正增长的白酒股，也是今年唯一年内股价正增长的白酒股，年内涨幅4.3%。新浪微博
但把这份中报拆开看完，我最想说的一句话是：这场增长，是花钱买来的。
先看结构：二季度还在增长，但七成市场在安徽省内
单看二季度的拆分：中高档白酒销售8.76亿元，普通白酒销售2.20亿元；省内市场销售7.53亿元，省外市场销售3.43亿元。知乎按这个口径算，迎驾约七成的销售仍发生在安徽省内，中高档占比接近八成——洞藏系列依然是迎驾的命根子。这不算意外，徽酒本来就强在大本营，真正值得咂摸的，是费用端。
费用真相：净利润多了3200万，广告宣传费多了7500万
上半年销售费用3.84亿元，同比增近25%；其中广告宣传费2.38亿元，同比大涨44%，较去年同期多了近7500万元。新浪微博
而整个上半年的净利润增量，只有3200万元（从去年同期的11.30亿元到今年的11.62亿元）。也就是说：利润的增量，覆盖不了广告的增量。报表上的"双增"，从费用端看是一个"拿钱换量"的故事。而且别忘了，这份成绩单还站在低基数上：2025年迎驾的营收、归母净利润分别同比下滑了18%、25%。新浪微博
钱花去哪了：演唱会、明星、商家送票
翻一翻迎驾最近两个月的动作，答案基本明牌。9月7日，迎驾洞藏群星演唱会将在合肥体育中心开唱，官方预告里写着"六位大咖集结"。小红书张靓颖已经官宣加盟。小红书这场营销的火甚至烧到了餐饮终端：合肥本地有安徽菜餐厅开始做"送迎驾洞藏演唱会门票"的宠粉抽奖，一条帖子下面几百条评论。小红书这是行业调整期很典型的打法：与其压渠道吃库存，不如把钱花在品牌声量上，换消费端的主动拉动。广告宣传费大涨44%，和这波演唱会营销，其实是同一件事的两面。
渠道温度计：合同负债连续三年下滑
白酒渠道真正的温度计，不是营收，是合同负债——可以粗略理解为经销商的预付款。截至二季度末，迎驾的合同负债为4.2亿元，这个数字已经连续三年同比下滑，渠道信心尚未恢复。新浪微博翻译一下：品牌端声量起来了，报表正增长了，但经销商还是不太愿意提前打款。眼下的增长，更像是费用和政策"推"出来的，还没变成终端需求拉动、渠道主动补库存的那种增长。
市场已经提前用脚投票
股民对这份预期其实早有反应。股吧里有人感慨"迎驾贡酒、会稽山这些酒已经涨了40%起来了"，这是从底部反弹的口径。东方财富网截至8月24日收盘，迎驾贡酒报39.79元，当天上涨2.1%。东方财富网股价在相当程度上已经提前定价了这份中报的预期，"唯一年内正增长"这个标签，并不是白捡的。
这份中报，对不同的人意味着什么
喝迎驾、准备囤酒的人：短期是消费者占优的市场。渠道有库存压力、品牌端在大力做声量，终端价格好谈，社交平台上已经有人在喊"你们楼下饭店或超市的安徽迎驾贡酒破价了"。小红书洞藏系列是公司资源投放的重点，中秋国庆前后官方活动只会更多，多比价、蹲好价。
盯着迎驾基本面的人：接下来要验证三件事——高销售费用率能不能持续、三季度合同负债能不能止跌企稳、中秋国庆的实际动销成色。下半年，是这场"费用型复苏"的分水岭。
关注徽酒格局的人：迎驾的样本意义在于，它示范了区域酒企在行业寒冬里的一种自救路径——不躺平降价，用费用守住大本营的价位带。这条路能不能走通，中秋国庆就是第一场考试。
最后照例提醒一句：本文基于公开信息整理，不构成任何投资建议。
