8月24日晚间，燧原科技披露招股意向书和发行安排，科创板IPO正式进入发行阶段。燧原科技股票代码为“688801”，拟于科创板上市。深圳商报初步询价日为8月28日，网上网下申购日为9月2日。21世纪经济报道如果发行顺利，摩尔线程、沐曦股份、壁仞科技之后，“国产GPU四小龙”将在资本市场会师，以摩尔线程上市日计算，到燧原科技9月2日申购，仅过去271天。金融时报
对关注英伟达的值友来说，这条消息值得停下来看一眼：不是为了给国产替代喊话，而是这份招股书把“追赶英伟达”进展到了哪一步，写得足够具体。根据IDC数据，2025年英伟达仍占据中国AI加速卡市场约55%的份额，同期燧原科技销售AI加速卡及模组约6.6万张，对应市占率约1.7%。观察者网差距摆在这里，空间和判断的坐标系也就有了。
四小龙里最“异类”的一个
四家公司虽然被并称为“四小龙”，技术路线并不一样。公司实际控制人ZHAO LIDONG和张亚林均有AMD工作经历。金融时报与另外三家采用GPGPU路线、对标英伟达CUDA生态不同，燧原科技选择了专用架构（DSA）路线，自研“驭算TopsRider”软件平台，不兼容CUDA。观察者网这条路线的取舍很清晰：针对AI算法深度定制，推理场景能效比高，适合数据中心部署；但对已经在英伟达生态里搭好模型的客户来说，换燧原意味着实打实的迁移成本。成立八年，公司已自研迭代四代架构、五款云端AI芯片。深圳商报产品也从卖单卡做到了卖集群：其在甘肃庆阳的万卡集群，是国内首个获中国信通院大规模智算集群服务成熟度五星级认证的国产万卡推理集群，千卡、万卡智算中心项目已经产生收入。
增长曲线足够陡，但还没赚到钱
收入端的加速是肉眼可见的。2026年上半年，燧原科技营收11.2亿元，已经超过2025年全年9.90亿元；一季度营收2.87亿元，同比增长1474.85%。财经早餐基于已实现业绩和在手订单，公司预计2026年1至9月营业收入为23亿元至30亿元，同比大幅增长325.78%至455.36%。再往前看，2023年至2025年营收分别为3.01亿元、7.22亿元、9.90亿元，三年复合增长率超过八成。
利润端还没转正。2023年至2025年，公司归母净亏损分别为16.65亿元、15.10亿元、11.64亿元，三年累计亏损43.39亿元；今年上半年亏损收窄至约6.32亿元，公司预计2026年或2027年实现合并报表盈利。钱主要烧在研发上：2023年至2025年，公司累计研发投入36.76亿元，占累计营业收入比例的182.55%。深圳商报换算下来，每赚1块钱，就有1块8投回了研发。
八成以上收入来自腾讯
这份招股书里市场讨论最多的，是客户集中度。腾讯不仅是燧原的第一大客户，还是重要股东，发行前腾讯科技直接持股约19.95%。金融时报2025年，燧原对腾讯科技的直接销售及AVAP模式销售合计收入约8.30亿元，占同期营收83.79%。财经早餐
这件事要两面看。一面是产品被验证：双方合作始于2019年，公司披露报告期内腾讯对燧原AI加速卡的需求规模始终远超燧原当期的供应能力，眼下的瓶颈更多在产能而不是订单。另一面是依赖：一旦贡献了近3/4收入的主要客户采购计划、产品路线或者供应商策略发生变化，都可能对燧原科技短期经营造成较大影响。观察者网而且非腾讯收入确实在收缩，2024年除腾讯相关客户外的4家前五大客户合计贡献约6.46亿元收入，到2025年降至约2.26亿元，公司解释这是产能有限时优先保腾讯的结果。财经早餐
毛利率比同行低了近一半，问题出在“卖什么”
另一个容易被误读的数字是毛利率。2025年，公司主营业务毛利率为31.78%，虽然较2023年的22.60%有所提升，但仍显著低于同期可比公司（包括寒武纪、摩尔线程、沐曦股份、壁仞科技和天数智芯）的平均水平57.87%。观察者网差距看着吓人，拆开看更多是结构问题：燧原出货高度集中在推理赛道，2025年推理产品占AI加速卡收入的98.85%，而可比公司50%以上为训练或训推一体产品，推理产品的单价和毛利率天然更低。财经早餐公司自己也解释，2025年加速卡毛利率回落，与头部客户大规模采购带来的价格优惠、存储颗粒等核心物料价格上涨有关。换句话说，它现在的问题更像“卖什么”影响了毛利率，而不是“卖不卖得出去”。
三家先行者的股价，给出了定价参照
燧原怎么定价，可以先看三家先行者的走势。截至8月25日，摩尔线程和沐曦股份股价仍分别较发行价上涨约366%和526%，壁仞科技较发行价上涨约82%。但如果与上市首日收盘价相比，摩尔线程已回落约11%，沐曦股份回落约21%，壁仞科技则略高约3.5%。金融时报
情绪最满的阶段正在过去。完成初步的技术验证和资本化之后，国产高端GPU企业进入“真金白银”验证期，市场逻辑将从单纯看参数转向看商业闭环，从看“故事”转向验“营收”和“毛利率”。金融时报对燧原来说，“四小龙”的稀缺光环已经被三家先行者消化了大半，上市之后要拼的是财报兑现。
9月2日申购，后面盯这几个信号
对打算跟踪这件事的值友，把值得盯的信号列一下。行业层面，竞争正在从单芯片性能延伸到万卡集群的系统能力，英伟达凭借GPU、CUDA软件生态以及高速互联技术建立起了完整体系，这既是燧原们的天花板，也是国产算力链条整体要啃的硬骨头。观察者网公司层面，三个数字比股价更值得跟：腾讯收入占比能不能随着产能扩张降下来、非腾讯客户能不能重新增长、收入能不能变成真金白银——燧原过去三年经营活动现金流持续为负，2025年末逾期应收账款占比达到82.96%，期后回款比例仅31.37%。财经早餐
回到开头的问题：英伟达那55%的中国份额，短期依然稳固，燧原1.7%的市占率还谈不上撼动格局；但招股书里的增速、订单和集群交付说明，国产追赶已经从讲故事进入了交付收账的阶段。最后照例提醒：本文只是公开信息梳理，不构成任何投资建议，打新有风险，下手前先掂量自己的风险承受力。
