8月10日，中国商报又把"小李宁"必迈冲刺A股的话题拉回公众视野。其实早在6月底，必迈体育向深交所主板递交的上市申请就获正式受理，拟募资15.03亿元，近期审核状态已变更为"已问询"。知乎从"小李宁"到"跑鞋新秀"，它用几百元的均价撬动了18亿元的营收，把"好货不贵"的招牌一路敲到了深交所门口。微博对把必迈放在"平价国货跑鞋"购物车里的跑者来说，这份招股书比任何鞋评都值得一读：它第一次把这家品牌的底牌摊开，也直接关系三个问题——你买的鞋还值不值、坑在哪、什么值得等。
你熟悉的必迈：均价256元，破三穿着率第三
先看跑者最熟悉的那一面。招股书披露，必迈的跑步鞋平均单价为255.9元，其他运动鞋均价为328.62元。东方财富网爆款远征者Pure系列已累计售出超260万双。
放到圈层里看，这个成绩的含金量更直观：2025年，必迈在国内主要马拉松赛事"破3"（完赛成绩在3小时以内）选手的穿着率位居第3位，比2024年的名次还上升了两名。东方财富网在抖音运动鞋热门品牌榜中，必迈从上月的第22名蹿升至第10名，必迈远征者Pure2.0跑鞋位列200-500元价格带第一。钛媒体按弗若斯特沙利文的测算，必迈2025年跑步鞋营收在中国本土运动品牌中排第6，跑步垂类品牌里仅次于特步。说句大白话：必迈的产品力不是营销出来的，是跑者用脚投票跑出来的，这是理解后面所有争议的前提。
招股书另一面：六成以上营收是"卖美津浓"
但很多人不知道，"必迈公司"和"必迈品牌"不是一回事。除自有品牌必迈外，其在2019年通过收购上海美锦拿到了日本百年运动品牌美津浓在中国大陆的独家运营权。东方财富网就是你认知里做棒球手套、足球鞋、慢跑鞋的那个美津浓。
营收结构比想象中更直接：2023年到2025年，美津浓授权业务收入占比分别为68.73%、62.13%、62.16%，连续三年占据公司六成以上营收，自有品牌"必迈"2025年的贡献占比为35.78%。界面新闻换句话说，你在必迈公司身上每花3块钱，只有1块多流向"必迈"这个自有品牌。
这对买鞋的人意味着什么？一方面不必担心，你脚上的远征者、惊碳仍是必迈自研自有的产品，代理生意和自有品牌是两条线；另一方面也要清楚，这家你以为"一路陪你跑"的国货公司，六成以上的营收命运系于日方授权。即便当前授权延期至 2031 年底、到期自动延展至 2041 年，也不代表合作不会发生重大变动。界面新闻尽管双方的授权协议至少持续到2041年，但把命运交付在别家品牌手上，到底还是一件有风险的事。东方财富网招股书也坦言，若日方调整供货政策、产品品类、区域运营权限或利润分成规则，将直接冲击公司的营收规模与利润水平。鞋不会因为这件事变差，但这家公司的研发预算、品控投入和定价空间，都和这个收入结构息息相关。
研发费用率0.69%，钱花在了哪
再看一组跑圈讨论最多的数据。公司2025年度的研发费用为0.13亿元，研发费用率为0.69%；而同期，李宁、特步国际、361度的研发费用率分别为2.37%、2.90%、3.39%。东方财富网界面新闻算过另一笔账：必迈体育2025年销售费用达5.59亿元，是研发费用的44倍。界面新闻招股书里研发人员一共27人，其中硕士及以上4人。翻译一下：必迈的低价不是靠"技术下放"，而是靠成熟供应链、按需补货的库存管理和电商流量效率换来的。
这套模式的代价，体现在社区反馈里。黑猫投诉平台上，必迈相关投诉大多关乎售后服务和产品质量，比如鞋底开裂、磨损严重；小红书上也有用户穿了一个月发现短袖开胶，发帖说"必迈质量堪忧，售后更堪忧"。小红书
当然反面也有硬核好评：有跑者晒出惊碳Fly跑了1500公里、碳板完好的记录，远征者系列的700公里以上长测也不算少见。更接近事实的表述大概是：在两三百元价位，必迈把缓震、透气、耐磨的均衡度做到了第一梯队，但耐久度的离散性确实比一线大牌更大。买它，等于享受性价比的同时接受这个方差——这本来就是"好货不贵"商业模型的一部分。
全国只有1家店，假货已经上门
渠道是必迈和所有大牌最不一样的地方。截至目前，必迈仅在北京朝阳公园内开设了一家体验中心，其运营品牌美津浓在大陆也只有41家线下店铺。东方财富网纯电商模式带来了低价和快迭代，也意味着你的试穿、退换、售后几乎全部在线完成，而品牌走红之后，山寨也来了。
必迈总经理董俊曾在采访时吐槽，“很多家做假鞋的（模仿我们）”。东方财富网官方发过声明打假"必迈跑"，而真有跑者在第三方平台低价买到"必迈"裤子，对比标签细节才确认是假货，最后总结：哪怕必迈官方渠道价格高一点也不要盲目贪低价。知乎给值友们划个重点：只认官方旗舰店、自营和官方小程序；第三方C店价格显著低于官渠的，先怀疑；到手核对标签、洗水唛和锁扣细节。
募资15亿、8亿投向营销：必迈的下一步看什么
招股书显示，必迈本轮计划募资规模约15亿元，其中8亿将用于品牌建设和营销推广。东方财富网剩余资金投向综合运营服务中心和智能化产业园——补品控、补线下体验，恰恰是它过去最被诟病的两块短板。
更大的变量在这个月。2026年8月，必迈将推出品牌成立11年来的首款专业越野跑鞋 —— 陆巡50。知乎从电商页面看，陆巡50七夕期间到手价约679元，对比凯乐石、HOKA、萨洛蒙千元以上的主力越野鞋，还是熟悉的"把价格打下来"的打法，瞄准的是想尝试越野、预算千元上下又不想凑合的跑者。
但越野圈先认信任、后认性价比。以凯乐石为例，FUGA系列以40.64%的穿着率登顶国内越野跑赛事榜首。知乎路跑者买鞋问"能不能让我更快"，越野跑者买鞋问"能不能护我周全"，这份信任只能一场一场跑出来。所以陆巡50值得围观，但首批口碑出来之前，不必急着为"必迈首款越野鞋"的情怀买单。
回到跑者自己的账本：这份招股书没有推翻旧结论——200-400元预算里，远征者Pure依然是性价比第一梯队，破三穿着率第三也不是白来的；但它把两个预期摆上了台面，别指望它有头部品牌的研发厚度，也别指望它的耐久度零方差。走官方渠道、不贪低价假货，是当下最稳的买法。接下来盯三个信号就够了：陆巡50的首批真实口碑、"已问询"之后的上市进程，以及那8亿营销费里，会不会真的开出你家门口的第一家线下店。
