13年平均年化收益直追巴菲特！中欧基金的“熊战士”曹名长

“如果抱团股真的大跌，只有曹名长能活下来”在今年一季度抱团股开始下跌时，众多基民这样说道。

在去年动辄就是收益率100%+的基金牛市中，著名的价值一哥曹名长所管理的中欧恒利基金，封闭期结束后被大量赎回，从70多亿变成4亿多，规模直接缩水9成以上，之后更是被大家调侃成“大象变蚂蚁”

这也难怪，1月末披露的2020年4季度报告中，老曹的中欧基金份额在四季度净值收益率仅为2.38%，远远跑输同期业绩比较基准的8.3%。可是就在大家抨击老曹“人设崩塌”还没到1个月的时间里，基金抱团股开始暴跌，在2月的后两周，老曹基金周净值分别为：+5.56%和-1.42%，而同期沪指周涨跌分别是+1.12%和-5.06%。在基民的日日恐慌中，这样的成绩想不引入人瞩目都难，于是风向开始转变，老曹逐步走进众多投资者的视野，大家开始可劲夸说曹名长翻身了。

今天我们就来了解一下曹名长

说起老曹，他有个很响亮的外号，叫“熊战士”，大家都认为熊市买曹名长。所谓新兵怕炮，老兵怕号，真正在这个市场中生存下来的投资者都明白，牛市盈利不算什么，关键在于熊市还能剩多少。

而曹名长正是这样一位久经牛熊沙场的老将，他个人有13年的基金管理经验。

最早曾任新华基金管理部总监和总经理助理，2015年6月加入中欧基金，现任中欧潜力价值、中欧价值发现、中欧恒利三年、中欧成长等基金经理。

过去13年来累计收益率高达1122%！平均年化20.87%！

在这公募江湖中，管理年限超过10年以上还有这样业绩的可以说是屈指可数。

为了最全面的了解曹名长，我花了两周的时间，搜集了许多的资料，把曹名长的投资理念消化整理了很多遍。

为了保证信息的准确和完整，资料均直接引用于曹名长基金的季报、年报以及采访，为大家还原一个真实的投资者的全貌。

本篇文章花费了大量的时间和经历，觉得有帮助的朋友，可以帮我多多点赞。

一、曹名长的投资理念

“我认为，在投资中，赚钱是其次，首要是不亏钱，风险控制是第一位。而控制风险首要是不能追求高估值的股票，其次才是买有成长性的股票。”曹名长这样说道。

曹名长可以说是低估值价值投资的实践者了，他一直认为：

所谓价值主要是指公司未来能创造的价值，未来能创造的价值很大程度上表现为收入、盈利、现金流成长，对于看重价值部分的投资者我们可以叫做“成长型投资者”，看重估值部分的投资者可以叫做“低估值的价值投资者”。

1、曹名长的持仓特点

（1）配置方式

“资产配置有没有必要做仓位选择，我觉得是一个非常复杂的问题，我基本不会做仓位选择，也没法儿做仓位选择，除非我觉得市场特别特别有风险的时候、泡沫特别大。

但其它时候，特别是市场大了以后，整个市场齐涨齐跌，市场经常出现分化，像2016、2017年低估值表现好，过去两年高估值表现好，现在处于分化状态，有些估值很高，但我们关注的低估值的价值品种，这些公司其实估值是很低的，所以没必要做仓位选择。”

（2）行业相对分散

“行业分散大家比较好理解，因为不同的行业在经济不同的阶段，可能它的盈利表现是不一样的，如果配一两个行业，在某个阶段这个行业的盈利非常差，净值波动就会非常大。

如果配的行业尽量分散，这种波动就会平滑一些，但这些行业可能都是比较好的行业，里面的公司都是能创造价值的，这样配置既平滑了（波动），未来的净值增长还是有的。”

（3）个股相对分散

“大部分人觉得自己做了深度研究认为就应该集中个股的配置，集中投几个重仓股，但对于我来说不是这样”曹名长这样说道。

“举个例子，我记得2008年金融危机时比勒.米勒去抄底美国的银行股、金融股，那些银行股、金融股在金融危机之前业绩是非常好的，而且也是美国的大银行，竞争能力很强，但金融股本身就有一个天生缺陷，属于高杠杆行业，这种缺陷在没有金融危机时不会有什么问题，但面临金融危机可能缺陷就会暴露，就会使得你的投资面临损失。

但如果相对来说比较分散，在这样的环境下，我们只是很小仓位的标的因为这个缺陷暴露而有一些损失，但大部分没有什么问题，那么我们的整个组合就没有太大问题。”

2.曹名长对价值投资的理解

一个线状的两端，右边这头是价值，左边这头是估值，任何一个价值投资者在线段上都能找到他合适的位置，有些人更看重未来公司能创造的价值，有些人更看重估值，像我更看重估值。

3.曹名长对低估值价值投资的理解

低估值价值投资其实是既看重估值也看重成长性，我更看重估值，找市场上哪些估值低成长性又还可以的公司，找到了我们就去投，其实它跟市场没什么关系，市场好市场不好，能找到投资标的我们都可以去投。跟品种也没太大关系，比如你到底是买大盘、小盘还是中盘。

“2015年以前很长时间大盘股估值都很低，那时候我们反而投大盘的价值股比较多，但通过2015年到现在长期的估值消化以后，很多优秀的能创造价值的中小公司的估值很低了，所以这时候我们投中小盘的低估值价值股比较多，它是这样的方法，而不是投什么品种。”

4.曹名长对估值的理解

估值有很多种方法，最经典的是DCF模型（绝对估值方法），但我觉得DCF模型的估值方法有个小小的缺陷，就是它过于依赖于未来成长性、有序增长性和折现率这几个参数，而这些参数的调整对价值的判断会有很大的变化。

除此之外，还会结合一些比较简单的相对估值的方法，比如这个能创造价值的公司目前的静态PB、PE简单的估值方法跟历史的比较（所谓相对估值方法），我们觉得相对估值方法和绝对估值方法结合起来比较好。

5.曹名长对成长性的理解

拿一级市场投资来说，所谓从0到1，从没有到有，它可能是爆发性成长，但对于二级市场，特别是对于低估值价值投资来说，可能更多是投“1”以后的增长，也就是从1到N的增长，这种增长的概率和把握性更高，可复制性更强，虽然可能它的增速会慢一点。

6.怎么样去选择行业赛道

（1）关注行业的成长性

但不一定是非常高的成长性、非常大的空间，对行业竞争格局的稳定性、行业里公司的盈利能力更关注一些

“因为在一个竞争格局相对稳定的行业，这些公司的盈利相对是比较稳定的，这个行业如果还有一定的成长性、有一定的空间，它们的成长性也是有保证的，只是没有成长性行业那么高的成长，所以我们关注行业和赛道的竞争格局，胜于关注它的成长性。”

（2）关注行业的空间比关注行业景气更多

“我很注重估值，特别是行业相对不景气的时候，公司估值往往处于比较低迷的时候，反而是很好的投资机会，当然前提是它的行业还有空间，行业竞争格局很好，这些公司还有成长性。”

7. 曹名长投资特点：

（1）注重安全边际，相对是比较左侧的买，可能也会在左侧卖

“我们觉得相对来说估值越来越便宜的买，甚至估值达到一定高度可能会卖掉，相对来说我们是偏左侧交易的。”

（2）投资保守，熊市跑赢市场

“牛市时看它跑不赢很多其它投资，甚至有时候跑不赢市场，这都是很正常的，但相对来说它有另外一个好处，熊市时相对比较稳健，熊市时它会跑赢市场、跑赢大多数其它投资。”

二、曹名长对分红公司的理解

1. 看中现金分红

“个人认为，送股、转增从严格意义上不算分红，只是股份拆分，账面上做些会计科目的调整。只有现金分红才是真正的分红，是真金白银的实实在在的分红。我觉得有现金分红的才能算得上红利股。”

2. 不看分红的绝对金额

要看分红与股价的比例，也就是股息率。同样的分红金额，如果股价低，那么股息率就高，就值得买入。

3. 关注分红的增长潜力，与成长性相关

像招商银行，09年每股派1毛，10年派2毛，11年派了3毛，分红每年在往上升。还有贵州茅台，09、10年每股都派了1块钱，11年派2块钱。分红金额能稳步上升，这反映出公司的成长性很好。

4.分红多，圈钱多的公司是否值得投资？

对于融资和分红的关系要具体情况具体分析，区别对待：

（1）公司属于资金消耗型的，会一直消耗下去，这类公司不值得投资。有一些工业企业，规模不断扩张，但是又不赚钱，这种公司就没办法投资了。

（2）公司在做大之前要不断投入，但做大之后会有回报，这类公司是可以考虑投资的。

（3）特殊原因导致的阶段性资金需求，以后会有回报。

比如银行，因为监管要求提高了资本金的标准，导致银行资金紧张，急需融资补充资本金以达到监管要求。但这种资金缺口是一次性的，是阶段性的。

4. 对红利股的分类

（1）不稳定分红公司

周期类公司，如钢铁等，在行业景气好的时候可能能分几毛钱，但是在行业景气不好的时候就没法分红。

（2）稳定分红公司

公用事业、高速公路公司等，每年都有稳定的现金流，每年的分红水平都差不多，今年分两毛五，明年可能分三毛，后年分两毛八，分红围绕着一个相对稳定的水平小幅波动，变化不大。

（3）稳定上升分红公司

所谓的稳定上升分红，不是指分红每年都有增加，而是指分红的大的趋势是增加。比如说过去两年稳定在两毛，现在稳定在三毛左右，过几年上升到四毛左右，总的趋势是分红增加。分红每年都增加的公司很少，但是分红稳定上台阶的公司现在还是不少的。

三、曹名长对其他投资问题的理解

1. 曹名长感触至深的案例

如果用一把尺子去衡量价值，时间就是那把最好的尺子。我们并不奢望一年两年三年能财富自由，功成名就，我们希望借助复利的魔力。

很多优秀的公司也是，福耀用了几十年的耕耘才做成了全球龙头，美的、格力都是如此。大家都在时间的刻度上默默的、辛勤的耕耘，才换来伟大。在一件事上不断付出时间与专注，我也是这样在坚持着。

在2009-2014年的我管理公募基金的六个完整年度中，市场总体处于成长风格，但我的业绩在六年的同期业绩排名是比较靠前的。我靠的是什么，靠的是稳定。我印象中我没拿过单一年份的前三名，最好的成绩大概在10名左右。但我没有很差的年份。

2. 曹名长眼中的好公司的标准

好的治理结构；一个长期稳定的经营团队；同行业内公认的竞争力最强的公司之一，具有清晰的商业模式；具有较强产品定价权，上下游议价能力；公司仍有较大的发展空间。从股票的角度，一个好的价格。

3. 对价值股的判定标准

打个比方，我做生意今年投入100元，到年底拿回来120元，明年投入120元，到年底拿回来144元。这就是每年复合20%的收益，非常纯粹，拿回来的都是现金，一般能够跑赢物价水平跑赢通胀，这是很好的生意很好的收益率。

4.投资一次性买入好，还是定投好？

关于定投还是一次性投资。定投只是一种投资的方式，选择定投还是选择一次性投资，主要是要看你自身的需求，如果相对看好后市机会，对自己的点位判断有信心，那么可能更适合一次性投资。如果觉得市场不确定性太大，想平摊风险，可以选择定投来降低波动。

5.对价值投资者的缺点看待

价值投资者其实是容易卖的太早，因此不希望有明显的左侧右侧的概念。解决办法是在交易层面，不一定估值合理就全部抛掉，可以慢慢卖，泡沫层面的钱也可以赚，交易风格可以偏连续，减少急买急卖。这一点跟一些只赚均值回归的钱的方法有一点区别，所谓的均值回归本质是一个概率问题。

6.对于近两年低估值价值投资被质疑的问题

2019、2020年申万发布的低估值的指数远远跑输高估值指数，当然这是过去两年的情况，我们经常有个说法市场短期是投票机，长期是称重机。

我们看有没有效应该拉得更长，申万发布这个指数已经超过21年，从21年累积涨幅我们就能看出来低估值涨幅远远超过高估值的涨幅，不仅超过高估值的涨幅，而且超过上证综指和深证综指平均的涨幅，从这里也可以看出来低估值的这种策略是有效的，长期来看有效，短期可能无效。

7. 对于当前风格问题的看待

就中国的市场情况来看，从2010年以后，有长达五六年的成长风格的市场环境，也促使现在70、80%的基金偏向于成长风格。但我们要看到，即便成长风格长期大行其道，这么多年下来价值投资依然能占有一席之地，如果把时间放长到过去5、6年的范畴看，就会发现价值投资业绩一点也不逊色于成长风格的投资。

8.对投资方面书籍的推荐

黑天鹅，反脆弱，经济学讲义，穷查理宝典。

9.对于投资者投资自己旗下基金的看法

个人认为有几类人是不适合投的：

1、想在牛市中赚快钱。

2、怕短期亏损。当然怕短期亏损的不仅是不适合投我的基金，而是不适合投股票型基金。

3、不了解我的。