Fund Talk | 股二债八，A股市场的高性价比资产组合

在谈到美股和A股的时候，人们经常会说“美股稳如老狗，A股动如脱兔”。不过，最近老狗也掉水里成了落水狗，相对来说脱兔反而在坑里显得更为淡定一些。

撇开这些不谈，我们如果去回顾过去十几年的A股市场，其回报率是显著高于美股，但同时其波动率也是显著高于美股。

有图为证：

数据来源：Wind，2005/1/4-2020/2/28

高回报和高波动率是A股这样的新兴市场的特点，但是身在其中的参与者，特别是个人户投资者，很多人的幸福感不强，不是说回报率不好，而是波动性太高。

我们都知道通过最简单的资产配置——股债搭配，是可以降低市场的波动，从而提升投资的性价比。

数据来源：Wind，2005/1/4-2020/2/28

我简单回测了几种常见的股债搭配策略的历史表现（股2债8，股3债7，股4债6，股5债5，股6债4），股的部分用了中证800指数，债的部分用了中证全债指数。

从整体的效果来看，股2债8组合无疑是其中性价比最高的配置，这也是我为什么经常推荐大家可以先从这个比例的配置组合出发去开始投资的最主要原因。    

而今天，我就想从股2债8这个角度给大家介绍一位基金经理。

这个基金经理就是广发基金的张芊。

照例先来看看基金经理的公开信息。

从投研实力上来看，张芊履历丰富，清华大学经济学硕士，法国工程师学院MBA，美国特许金融分析师（CFA），2001年6月至2012年2月曾在中国银河证券研究中心、中国人保资产管理有限公司、工银瑞信基金管理有限公司和长盛基金管理有限公司从事固定收益类投研工作。2012年2月起任广发基金管理有限公司固定收益部总经理，2012年12月开始担任基金经理，具有18年固定收益投研经历，10年社保资金管理经验，以及7年以上公募基金管理经验。

现任广发基金管理有限公司副总经理、固定收益投资总监，管理广发聚鑫、广发纯债、广发集丰等基金。

从投资理念来看，作为债券市场老将的张芊基于基本面进行价值投资、长期投资，投资风格比较稳健，从业至今始终把风险控制放在首位。除了极为重视风险控制并且防范风险能力强之外，张芊的大类资产配置能力、信用分析能力、波段操作能力也十分突出，历史数据显示其管理的基金基本都能踏准市场大节奏，并能精准把握各类资产切换的节奏，显示出较强的布局前瞻性以及较高的市场敏感度。

从具体的持仓风格来看（以其管理时间较长的二级债基广发聚鑫为例），纯债以中高等级为主，严控信用风险；可转债比例较高，力求攻守兼备；权益类的股票偏好长期逻辑向好的新兴产业。

对基金经理有了初步了解之后，我们再来看下她管理的基金情况。

张芊目前总共管理了7只基金，管理总规模为184.81亿。她管理的基金产品中既有一级债也有二级债，鉴于今天的话题是股2债8，所以我就以其中最具代表性的二级债基——广发聚鑫为例来继续说明。

我们先来看下这个叫做广发聚鑫债券（000118）的收益回撤图：

广发聚鑫债券成立于2013年6月5日，张芊从2013年7月12日开始管理这只基金。

从累计收益率的角度，这只基金在张芊管理的6年+期间内（截至2020年3月20日），总收益率为112.22%，折合年化收益率为11.90%；

从风险控制的角度来讲，这只基金的历史最大回撤为-16.35%，这个历史最大回撤发生在2015年牛市之后，相比那些动辄跌60%-70%的牛基以及沪深300近60%的最大回撤，这个跌幅明显就很感人了。

这一点在之后跌宕起伏的市场中得到了更好的体现：

比如这个基金在2016年以后的最大回撤基本都控制在10%以内，哪怕碰到了2018年这样的全市场大跌，其最大回撤为-11.13%；

再比如以大家记忆犹新并且依然还在体验中的股市波动为例，截至2020年3月20日，这个基金今年以来的收益率为4.35%，最大回撤为-4.14%。

我们再来看看广发聚鑫基金和沪深300指数的对比图加深一下印象：

这个图是广发聚鑫和沪深300指数的同时段对比图，时间跨度为2013年12月31日至2020年3月20日。

从图中大致可以看出沪深300指数在这段时期内经历了五个阶段，分别是：2013年12月31到2015年中的大涨行情，2015年中到2016年初的大跌行情，2016年初到2018年初的震荡上行行情，2018年初到2019年初的震荡下跌行情，2019年初至今的震荡上行行情。

我们来对照看下：

第一阶段的大牛市行情期间，沪深300大涨129.77%，广发聚鑫的涨幅为91.30%；

第二阶段在牛市过后的下跌行情中，沪深300大跌45.81%，广发聚鑫的跌幅为11.44%；

第三阶段的震荡上行行情期间，沪深300涨51.32%，广发聚鑫涨幅为6.15%；

第四阶段全市场下跌行情下，沪深300大跌32.46%，广发聚鑫下跌7.98%；

第五阶段的又一段震荡上行行情期间，沪深300涨23.22%，广发聚鑫涨幅为35.78%；

以上五个阶段一叠加，广发聚鑫的走势还能轻松跑赢沪深300指数。

当然，拿沪深300指数和广发聚鑫直接作比较并不是那么合适，因为广发聚鑫作为一个二级债基本身权益类的占比最大就不能超过20%，而债券部分则最少不能小于80%，所以我们再来看个图：

上图在沪深300指数的基础上引入了中证全债指数，在图中归一化净值的比较中，广发聚鑫不仅跑赢了权益类的沪深300指数，同时也跑赢了中证全债指数。

接着上面的对比图再来一个基于年份的对比图：

这个对比图可以说把广发聚鑫这只二级债基的特性描述得淋漓尽致：

首先，这是一只以债为主的基金，它的弹性显然没有权益类基金高，因此它在牛市的时候业绩一般会不如权益类基金；

其次，它是一只以债为主的基金，它的回撤控制明显比权益类基金要好，也因此它在熊市时虽然也会有回撤，但是回撤一般会大幅低于权益类基金。

最终呈现给我们一种“既要又要”的效果。

这里正好呼应一下文章的开头部分，广发聚鑫这种结合了权益类和固收类特性和优势的二级债基，就是一种最简单有效并且性价比很高的资产配置组合，而广发聚鑫的业绩和回撤情况则足以让我们领略到这种资产配置的魅力。

话说我在搜集资料的时候发现很多机构对张芊的评价都非常高，也因此我想再给大家提供一些其中的细节做进一步的参考。

先来第一个：

上图来自华宝证券的研报。

通过对基金报告里面披露的基金经理对市场的观点进行后验可以发现，张芊在大势判断、投资机会把握上准确度较高，充分体现了其扎实的投研功底及较高的市场敏锐度。

再来第二个：

数据来源：Wind，截至2020/3/20

上图是广发聚鑫这个基金的分红情况图。

我们可以看到大部分的分红时机都选的很好，甚至还有一种小涨小分红大涨大分红的节奏感，这同样体现了基金经理对市场的良好判断力和投资节奏的把握。

再来第三个：

数据来源：Wind，截至2019/12/31

上图展示的是广发聚鑫各债券品种占基金净值比例的情况，我只想用一个词来形容基金经理对各类券种的运用：游刃有余。

其实我们还可以发现，广发聚鑫作为一只二级债基，其股票持仓一直处于投资上限附近，同时持有部分可转债，这充分体现了基金经理更倾向于利用权益类资产增厚收益的思路。

基于以上各种，下面这个图就有点水到渠成了：

数据来源：Wind，截至2019/6/30

上图是投资人结构图，显示了广发聚鑫这个基金成立以来的投资人结构。

从图中可以看出，机构持有的比例一直处于比较高的占比， 2019年中报中报披露的机构持有份额占比超过80%，足见机构对基金或者说对基金经理的高度认可。

讲到这里我觉得就差不多了。

最后我找了一段基金经理关于广发聚鑫对权益资产和可转债资产的选择思路的话，或许可以解决部分小伙伴的某些疑惑，分享给大家并结束本文：

“（广发聚鑫）权益资产的仓位不是通过自上而下择时确定的，而是自下而上选股。

这跟债券不一样，债券是自上而下进行配置。2019年，权益资产估值处于合理水平，有些股票的股息率比债券票息高很多，例如，高分红、高股息的股票从股价和大类资产的角度看，比信用债的估值更合理，风险收益特征更好。因此，我们会做得比较积极，也会结合市场环境和估值水平在不同品种中切换，比如去年下半年电子股票、医药股票涨得比较高，适当换成高股息的周期股。

转债介于股和债之间，如果估值便宜意味着具有Alpha。转债品种比较多，但真正有阿尔法的品种不是太多。在组合管理方面，广发聚鑫不是可转债基金，契约没有规定可转债资产的配置比例。因此，有合适的品种我就持有；没有合适的品种，我们可以不持有，仓位的变化没有意义。”