《聪明的投资者》精读④：投资与投机的核心区别

今天我们继续打卡这本豆瓣评分高达 9.0 的《聪明的投资者》（第 4 版注疏点评版）。今天终于要进入本书的正式章节了，首先来到的就是第 1 章《投资与投机：聪明投资者的预期收益》，本章属于提纲挈领的综述，主要介绍其余各章论述的主要观点，当然还有一个重要的内容就是如何区分投资和投机行为。

投资与投机

什么是投资者，格雷厄姆早在 1934 年出版的《证券分析》一书中已经做过明确定义，即 “投资操作是以深入分析为基础，确保本金安全，并获得适当的回报；不满足这些要求的操作就是投机。”

从这段话可以看出，投资第一是要进行深入分析，不经过分析而拍脑袋决定的买入卖出行为肯定是不行的；第二就是要保证本金安全，那些为了获得收益而不考虑风险承受状况的行为只能叫赌博；第三就是获得适当的回报，投资不是买彩票，不是以小博大的概率游戏，选择投资就是选择慢慢变富。

格雷厄姆说，投机不违法，也与道德无关，但也不会让你变得有钱。大多数的时候，我们持有股票也经常会包含一部分投机成分，但我们要做的是将投机成分控制在较小的范围，并在财务和心理上作好面对短期或长期不利后果的准备。

防御型投资者

防御型投资者指那些关心资金安全同时又不想花太多时间和精力的人。对这类投资者，格雷厄姆的建议是：建立一个投资组合，其中债券占比不低于 25% 且不高于 75%，剩余持仓由股票组成。感觉市场处于危险的高位时，减少股票比例；感觉市 场处在具备吸引力的低位时，提高股票比例。而最简单的选择是两者各占一半。

格雷厄姆的股债组合（核心是 50:50 平衡）至今仍是普通投资者最稳健、最实用的 “投资基石”，其价值远超时代。在这个组合中，股票负责长期增长、抗通胀，债券负责稳定组合波动、提供流动性，股债比例定期再平衡克服了人性贪婪与恐惧的弱点，策略简单易行、效果明显。

动态区间：股债比例可在 25%~75% 间浮动：

• 牛市高估：股票最低 25%、债券 75%

• 熊市低估：股票最高 75%、债券 25%

灵魂操作：定期再平衡（涨多了卖、跌多了买，强制回归目标比例）。

关于这一投资组合比例，在本书第 4 版修订的时候，当时（1971 年年底）正处于高利率时代，有些优质中期公司债券收益率可以达到 8%，政府发行的 5 年期国债收益率也有 6%，因此有些看法是能否将债券投资比例提高到 100%。

我们都知道股票价格过高是会导致下跌的，但是证券价格是否也会出现同样的情况？格雷厄姆对此做了细致的分析，其中分析的过程比较复杂，这里我们直接上结论：防御型投资者应该执行同样的基本策略，即把相当一部分资金投入债券的同时，继续保留相当一部分股票投资。

最后，格雷厄姆向防御型投资者给出 3 个做法建议：一是买基金替代自己买股票。二是选择投资顾问代为打理投资。三是定期定额投资股票。

激进型投资者

相比防御型投资者，激进型投资者期望获得更好的收益结果，但是他们也必须确认自己不会收获更差的结果。有时候方向错了，努力的结果更要命。

激进型投资者常用的交易方式是：择时交易、短线交易和长线择股。对于这些方式，格雷厄姆的意见都是靠不住。原因大致有这么几点：一是人总会犯错，他们会错误的预测未来。二是就算预测对了，市场价格也许已经完全充分体现了预测，从而缺少低价买入的机会。三是人的竞争能力有限，作为非专业投资者，正确预测以及战胜专业机构的能力更加稀缺。

因此想要持续并合理地获得平均业绩的机会，只能选择具有内在稳健性和成功希望的策略，或者非主流的策略。这种策略在实际中也的确存在，因为市场价格的钟摆常常偏离股票价值，这种差价的机会就是投资者可以抓住的东西，但是这种技术绝对不简单。

在早期可以利用交叉套利、资产清算、保护性对冲或者并购实现承担较低的风险去获得较高的收益，但是随着时间推移，这样的套利机会对激进型投资者来说越来越少了。所以，现在留给激进型投资者唯一可靠的策略就是 “贱买贵卖”，即价格低于其 “中心” 价值或者 “内在” 价值时买入，高出时卖出。

这种证券被格雷厄姆称为 “廉价证券”，它们的售价低于净流动资产（运营资本）本身的价值，尽管在股市火热的时候这些股票会消失，但是在下次熊市来临的时候，它们又会大量出现。因为平时发掘此类证券不太容易，格雷厄姆建议，除非投资者能从里面获得比平均水平高 5% 以上的税前收益，否则不必花费过多心力。

第1章点评

现在来看看兹威格对第 1 章的点评，我选取其中一些比较有代表性的看法，不过可能部分内容与前面的正文重叠，但是我觉得还是有必要强调这些原则。

1.投资包括以下三个同等重要的因素：

• 在你买进一只股票之前，要对该公司及其基础业务的稳妥性进行彻底分析。

• 你必须细心地保护自己，以免遭受重大损失。

• 你只能期望获得“适当的”业绩，不要期望过高。

2.投资者会“根据公认的价值标准”来判断“股票的市场价格”，而投机者则是“根据市场价格来确定价值标准”。只有在下列情况下才适合去投资：即使不知道股票每日的价格，你对所持有的股票也是放心的。

3.人们非常在意技术投资是否“管用”，如果在某重技术在某个时刻能够战胜市场，它就是“正确的”，而不论其危险有多大或是多么愚蠢。这就像是在高速上超速行驶，没出事只能说明你够幸运，而不代表你的方式正确。反之，聪明的投资者并不计较短期得失，坚持正确的做法达到长期目标。

兹威格还根据当时的一些市场交易情况列举了两个实例：

1.金融视频游戏。他表示现代化的网络交易方式以及视频广告内容让信息的获取更加容易，甚至达到了泛滥的地步，因此也激发了人们高频交易欲望，助长了短期赚快钱的投机风气。关于这一点，如今随着自媒体和短视频平台的崛起而越发变得夸张，跟随这些市场噪音投资必然风险巨大。

5.模式化操作的失败。在当时有些模式的操作据称可以轻松稳赚，比如“赚特定日子的钱”（类似国内的节后效应等），以及“管用的方式”和“傻瓜四部曲”等，这里就不展开说了，反正这些投资方式都被一一证伪。

以上这些都体现了格雷厄姆对于投机者的警告：

• 投机就是投机，千万不要自以为是在投资。

• 如果把投机看得太认真，他就会变得十分危险。

• 你必须严格限定你的赌注。

以上就是《聪明的投资者》第1章主要内容，接下来我会继续更新解读，希望大家能关注我，跟随我的步伐，一起学习成长！

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